目前，上海市属国有企业不少已经上市，除功能保障类企业外，上海地方国企中整体上市或者核心业务资产上市的比重已达2 / 3，这对全面提升上海市属国企资本运作效率具有积极意义。但与民营、外资等非国企相比，由于功能定位、经营模式、激励机制等差异，上海市属国企在总资产回报率上，尤其是2010年以后呈现不断下降趋势，2019年平均总资产回报率仅有3.2%。原因主要在于：
国资委职能待明确。过去很长时间，国资委承担了管经营和管资本的双重职能，导致国企许多决策被束缚了手脚，效率低下。近年随着国企改革不断深化，以《国务院国资委以管资本为主推进职能转变方案的通知》为代表的一系列政策文件确立了国资委在职能上逐步弱化管经营而专注管资本，但实践上仍需进一步厘清国资委与直管国有企业、国有上市公司、国有资本运营投资公司的关系，最大限度地释放被管企业主体活力。
国有资产运作评估体系不够市场化。目前对国有资产评估仍以账面资产、销售额等静态价值为主，而对市值这样的市场化评估体系关注不足。同时，目前对国企投资项目的管理采取的是每个项目逐一评估，并按成本法对每个项目进行静态估值，这种模式显然不适合企业参与市场竞争，尤其在生物医药、大数据等风险高、创新性强的行业。成本法估值基于过去表现，更适合盈利相对确定的传统行业，创新性强的项目潜在收益高、失败风险大，很难事前保证某个投资项目最终一定盈利，这种评估模式导致国企对创新性项目的投资不足，投资效率低下。
要强化国企资本运作能力，进一步提升国有资本投资回报，在此提出建议：
明确国资委监督国企运营与管理国资的职责划分。进一步推动以管资本为主的国资委监管职能转变，在设立以国有资本投资运营公司为主要平台进行管资本的基础上，重点加大对直管国有企业、国有资本运营投资公司、控股上市公司的授权放权。
深化公众公司导向的改革，推动尚未上市的国企上市。采取IPO、收购、分拆和定向增发等方式，加快竞争类企业集团全部实现整体上市或核心业务资产上市，功能类和公共服务类企业加快符合条件的竞争性业务上市发展。优化证券发行、资产重组等监管制度安排，加大对战略新兴产业企业进入资本市场的指导、培育和服务，推动一批企业实现多地、多层次资本市场上市。支持市属企业集团和投资运营公司积极参与境内、境外上市公司市场化收购，支持海外投资企业当地上市。
动态优化国有上市公司股权结构。国资持股比例过高影响公司估值，建议科学设计国有控股上市公司的合理国资持股比例。鼓励和引导国有股东持股比例高于50%的上市公司通过定增等方式，适时引入持股5%及以上的国内外中长期战略投资者，包括一致行动人联合持股，作为积极股东参与公司治理。提高国有控股上市公司规范化运作水平，增强上市公司独立性，避免同业竞争，规范关联交易，严格信息披露。
依托上市平台提升国企资本运作效率。优化国资产业布局，加大投资生物医药、人工智能等战略性新兴产业，聚焦产业链前端和整体产业集群，提高国资中长期投资回报率。探索在科创企业和投资并购项目中引入未来现金流贴现、同业对比等市场化估值模型，将同期多个投资项目打包进行总体评估，作为原有以成本为核心的单个项目评估体系的重要补充。
搭建国有控股上市公司大市值监测平台。开发面向全市国有控股上市公司的大市值监测与服务系统，完善上市公司市值管理体系。建立并完善国资委与证券监管、司法、税务、市场监管等相关部门的数据共享机制。
建立匹配风险与收益的国企投资管理制度。推动对投资项目的事前、事中、事后评估采取基于未来收益和现金流的市场估值模型，采用券商、市场化评级机构等出具的评估报告为依据。针对投资创新性项目的不可预知风险，采取基金打包投资模式，综合评估投资基金的整体收益与风险，而不是每个投资项目都要盈利。
建立市场化导向的国企高管薪酬管理制度。建立完全市场化导向的高管薪酬管理体制，加快完善国有企业法人治理结构和市场化经营机制，健全经理层任期制和契约化管理。所有实际运营岗位基于市场化原则引入专业的管理团队。支持混合所有制企业建立骨干员工持股、上市公司股权激励、科技型企业股权和分红激励等中长期激励机制，增加股权激励的覆盖面，适当放松对股权激励的使用和退出限制。
（作者系复旦大学泛海国际金融学院执行院长）